这真的可能吗？公用事业股票竟然能同时提供高股息、稳定增长和超过资本成本的潜在总回报？而且还有稳定的客户群和政府的保障，确保一切顺利进行。这听起来是不是太好了？风险又在哪里呢？
商业风险有两种含义：一是损失的可能性（或可能导致损失的原因），二是投资未能获得预期回报的可能性（或导致业绩不佳的原因）。公用事业规划往往假设现有趋势会持续，这或多或少是一种按比例预测的结果。这种方法无法识别风险所在的拐点，因为公用事业的运作如同超级油轮般灵活，难以轻易改变航向。它们在现有业务上投入了太多资源。我们需要摒弃预测，转而分析具体风险。.
电力、天然气和自来水公司除了受到监管外，还具有以下共同的财务特征：
- 在通货膨胀环境下，设备账户（费率基础）的增长速度通常快于单位销售额的增长速度，因此，如果没有新建设备带来的显著成本节约，公用事业公司就必须提高价格以维持合理的投资回报。这就是目前的状况。.
- 经营活动产生的现金流很少能覆盖资本支出、债务偿还和股息支付。大多数陷入这种困境的公司都无法生存。公用事业公司之所以能够生存下来，是因为投资者相信监管机构总会出手相救，而且客户也没有其他供应商可供选择。.
- 由于资产使用寿命长且通货膨胀，公用事业公司很少预留足够的折旧资金来支付旧设备退役后购置新设备的费用。人们通常认为，市场会在需要时提供额外的资金。到目前为止，市场确实做到了。.
- 尽管负债率很高，但大多数公用事业债券仍被评为投资级（允许以低利率借款）。债权人相信债券背后的资产能够保值，投资者会购买新债券来偿还旧债券，监管机构也会确保债务偿还。.
资产之所以能保值，是因为监管机构保护了它们的盈利能力。这确保了它们能够获得新的资本。如果没有这种保障，公用事业融资模式就如同庞氏骗局，新投资者的资金被用来偿还老投资者，如此循环往复，直到没有新的投资者出现为止。如果客户能够找到价格更具竞争力的公用事业服务替代方案，或者公用事业资产在完全折旧之前就因技术原因过时，又或者救援成本过高，以至于监管机构无法承受履行对公用事业投资者的隐性承诺所带来的政治压力，那么这种模式就会失败。.
电
电力行业可能成为新理念与旧秩序碰撞的典型案例。由于电力需求强劲，加上为弥补多年投资不足而进行的追赶性支出，资本支出正呈爆炸式增长。为了支付这些支出，电价也在上涨，政界人士已经注意到了这一点。以下是其中的风险：
- 如今，客户可以自行生产和储存电力，而且成本通常与公用事业公司的价格相当。可再生能源和储能的成本一直在下降，而公用事业电力的成本却在上升，这使得自主发电更具吸引力。客户必须从公用事业公司购电的假设已不再成立。存在着具有竞争力的替代方案。.
- 该行业似乎执意建设化石燃料和核能发电设施。如果可再生能源和储能技术的价格相对于这些能源持续下降，或者后特朗普政府实施碳排放管制，监管机构为了控制价格，可能会认为这些电厂投资不明智，从而导致财政处罚，降低企业的盈利能力。.
总而言之，如今的电力行业格局已显露裂痕。其技术选择削弱了未来的发展前景，并增加了资产减值的风险。客户选择的增多可能会削弱电力公司通过电价收回资产成本的能力，因为无法强制退网客户继续维持现有系统。但目前情况尚未完全明朗。电力需求如此旺盛，以至于那些用电量巨大的客户似乎并不关心电力的来源或成本。待到这波热潮消退之时，投资者或许才会姗姗来迟地开始担忧。.
天然气
天然气管道和配送服务（但天然气价格不受监管）受州和联邦机构监管。天然气行业的风险与其最大客户——电力行业的风险密切相关，并且由于天然气的使用会排放温室气体，因此也面临着类似的环境风险。.
- 发电和工业用气约占天然气消费量的三分之二，也是天然气增长的主要来源。这些市场面临着来自其他发电方式的威胁，这些方式可能会挤占天然气的市场份额；此外，新的工业流程对天然气的需求量也较低，这些都可能对天然气造成冲击。.
- 尽管销售增长缓慢，天然气行业仍在投资资产。它面临着来自其他能源的竞争。然而，拥有使用寿命较长的燃气设备的用户可能会继续使用天然气，直到设备报废为止。公共政策也带来了另一项风险，即为了遏制温室气体排放而反对新建燃气设施。这将导致天然气消费量缓慢下降，并可能造成资产搁浅。.
一些公共政策学者认为，天然气供应的必要性是对其进行监管的理由。按照这种标准，自煤气灯时代结束以来，天然气与其说是必需品，不如说是一种便利品。小型用户可以选择电力、石油或瓶装煤气作为替代品。大型用户则可以转向可再生能源、煤炭和核能。温室气体问题也不会消失。从长远来看，我们预计天然气管道的所有者会寻找其他输送介质（例如氢气），但考虑到当前的政治现实以及为满足新增能源需求而进行的紧急抢购，这种情况目前还不会发生。.
水
供水和污水处理企业面临的问题不同，它们的观点也不同。世界总水资源供应量固定不变，而人口却在不断增长。这促使供水商更加重视节水，而节水也确实奏效。美国的用水量在1980年左右达到峰值。该行业将气候变化视为需要应对的挑战，而不是否认它。其投资级债券使其能够轻松筹集资金。无论从哪个角度来看，其产品都是必不可少的，除了瓶装水之外，没有其他替代品。供水企业面临两种特殊的风险：
- 他们没有投入足够的资金来维修和更换老旧设备。由于折旧率低、设备老化以及设备使用寿命长期间的通货膨胀，更换设备会增加成本，并需要大幅提高电价。为了避免涨价而推迟更换，只会让问题在未来更加严重。再加上服务新客户的成本和应对气候变化的措施，电价压力将进一步加剧。.
- 气候变化可能会影响现有水厂的生存能力。依赖冰川融水、积雪和降雨的供水企业可能不得不放弃现有水厂并改造系统，导致资产闲置，转而投资海水淡化。气候变化也可能导致当地企业（尤其是农业）和人口外流，使供水企业面临客户减少、资产不变的困境。.
从某种意义上说，水资源风险并非源于行业竞争、产品替代、新技术或环境否定主义，而是源于该行业面对不断变化的环境条件时的僵化和不作为。在一些地区，这会造成影响；而在另一些地区，则无关紧要。但另一个问题是，掌控供水和污水处理行业的政治机构究竟需要多久才能正视在新形势下提供这些服务所带来的经济成本？
概括
我们并非从事预测未来事件的工作。这留给预言家、股市专家和计量经济学家吧。我们只是指出一些可能轻易导致公用事业公司盈利能力下降十分之一的风险，这不仅会危及债券评级，还会导致其普通股盈利能力损失一半以上。别忘了，公用事业公司的杠杆率很高。监管机构会通过两位数的费率增长来力挽狂澜吗？那样只会鼓励更多人离开公用事业公司。而且，政治风向似乎也在发生变化。投资者可以自行判断各种可能性。我们只是想说，这些风险确实存在，但却鲜为人知。换句话说，这些风险并未反映在股价中。.
作者：Leonard Hyman 和 Bill Tilles，来源：Oilprice.com
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